偏緊政策難改善 A股結構性行情高度有限

　　由于一季度國內經濟數據公布在即，市場情緒謹慎。周四滬深股市小幅回落，成交量繼續萎縮。從盤面來看，大類板塊跌多漲少，地產股跌幅居前，農業股是為數不多的亮點。

　　我們認為，隨著上證綜指反彈進入前期密集成交區域，上行阻力開始加大，短期在3000點附近將有反復。另一方面，周三國務院常務會議傳達出的政策信號偏緊，市場風格因而趨于混亂，投資主線并不清晰。在市場形勢進一步明朗之前，預計上證綜指維持在2900點~3100點區間震蕩。

　　貨幣政策繼續偏緊

　　隨著國內調控深入，市場憧憬緊縮政策已在底部，并有轉向的可能。不過，從近期溫家寶總理在國務院常務會議上的講話透露的信號來看，我們預計二季度國內的貨幣政策仍將偏緊。首先，今年以來經濟運行平穩為政策調控創造了良好的條件。一是投資、消費、出口穩定增長；二是工業生產平穩增長；三是貨幣信貸平穩回調；四是經濟增長的主要動力逐步從政策刺激向自主增長有序轉變；五是就業和居民收入繼續增加。總體而言，一季度國內經濟運行整體平穩，有利于貨幣政策調控的持續性與穩定性。

　　其次，控制通貨膨脹是政策調控的首要任務。就目前來看，輸入性通脹壓力、食品與住房等結構性物價上漲壓力以及要素成本上升壓力仍然很大，許多推動價格上漲的因素還有加劇趨勢。此外，從房地產市場來看，普通商品住房價格與調控目標和群眾期待之間仍有較大差距。因此，預計下一階段政策調控力度難以出現明顯放松。

　　此外，當前國內的大環境并沒有發生明顯改變。一是銀行間市場利率保持在低位，銀行體系流動性依然充裕；二是外匯占款處于高位，基礎貨幣大量被動投放；三是二季度到期央票與回購規模較大，存在對沖壓力。我們認為，雖然廣義貨幣增速趨近調控目標，但成果仍需要鞏固與加強，貨幣政策相對偏緊的方向沒有發生大的變化。

　　估值中樞難大幅提升

　　我們認為，貨幣政策的繼續偏緊不利于A股市場估值中樞的大幅提升。不過，對于大盤來說，超預期的業績推動為市場靜態估值水平提供了強有力支撐。就短期來看，政策繼續收緊預期有待市場驗證，累積的負面沖擊需要一定時間醞釀。而在年報與一季報陸續公布前后，上市公司業績的樂觀預期有望推動市場再度沖高。除此之外，當前的市場情緒也有利于A股結構性行情的延續。

　　但是，我們提醒投資者關注市場沖高后的回落風險。從A股市場來看，大盤見頂階段通常會出現三個明顯的信號：一是銀行股的業績明朗，季報預期兌現。從近期銀行股的走向來看，業績推動下的估值修復特征相當明顯；二是煤炭、有色等資源股見頂。從歷史經驗來看，一輪市場上升行情的過程中，煤炭、有色等資源股領漲大盤并先于大盤見頂；三是電力、鋼鐵、交運等板塊續漲動力不足。統計表明，電力、鋼鐵、交運等板塊滯后大盤并同步見頂。

　　隨著行情縱深發展，我們建議投資者密切關注上述三個信號的出現。不過，在目前階段，對于第一個信號來說，隨著第一只銀行股超預期的一季報業績公布，市場對銀行板塊的業績寄于極大的預期。我們認為，如果下一階段銀行股的業績足夠亮麗，板塊仍具備估值修復的動力。對于第二個信號，在糧食與石油等大宗商品上漲、通脹由新興市場擴大至發達國家的背景下，市場對資源股的見頂存在極大爭議。而第三個信號從某種程度上是取決于前兩者。一方面，如果資源股或銀行股續漲，電力、鋼鐵以及交運類股有望再度補漲；另一方面，如果資源股或銀行股見頂，該類股也將隨之見頂。