熱錢加快流入令政策被動(dòng)緊平衡 人民幣持續(xù)升值

　　美元階段性疲軟，國(guó)際資本回流中國(guó)

　　熱錢加快流入令政策被動(dòng)緊平衡

　　專家認(rèn)為，當(dāng)前人民幣有效匯率已高估并對(duì)經(jīng)濟(jì)形成負(fù)面影響

　　美元階段性疲軟以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好，導(dǎo)致跨境資本加速流入，人民幣持續(xù)升值。

　　數(shù)據(jù)顯示，10月份，人民幣兌美元升值0.45%，年內(nèi)累計(jì)升值2.23%。同時(shí)，跨境資金加速流入國(guó)內(nèi)，外匯占款大幅度增長(zhǎng)，10月份可能再創(chuàng)新高。這進(jìn)一步加劇了貨幣投放壓力，且不利于控制已經(jīng)抬頭的通脹。

　　目前，這種態(tài)勢(shì)不僅對(duì)金融市場(chǎng)造成了較大的壓力，更重要的是，也進(jìn)一步加劇了經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外不平衡，對(duì)正處于結(jié)構(gòu)調(diào)整中的中國(guó)經(jīng)濟(jì)形成負(fù)面影響。此前，經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委曾警告，當(dāng)前人民幣有效匯率已高估并對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)形成全局性負(fù)面影響。

　　專家判斷，短期而言，貨幣政策操作將在控制資本流入、貨幣信貸增長(zhǎng)和通貨膨脹之間謹(jǐn)慎地尋找平衡。如果外匯占款繼續(xù)增加，政策仍有進(jìn)一步收緊的可能。但中長(zhǎng)期而言，要擺脫國(guó)內(nèi)政策受到的外部約束，尤其是外匯方面的約束，必須改變長(zhǎng)期存在貨幣發(fā)行美元化的困局，有必要放開(kāi)人民幣中間價(jià)，令匯率逐步接近市場(chǎng)化。

　　W IN D數(shù)據(jù)顯示，人民幣兌美元即期匯率10月31日收于6.0945元，較9月末收升0.45%，今年前10個(gè)月累計(jì)升值2.23%。受到美國(guó)政府關(guān)門和延遲退出Q E政策的影響，國(guó)際資本對(duì)人民幣的風(fēng)險(xiǎn)偏好增加，跨境資本加速流入中國(guó)，人民幣快速升值。10月份，人民幣即期匯率一度創(chuàng)下6.0802元的歷史高位。

　　跨境資本的加速流入也反映在國(guó)際收支平衡表上。外匯局最新公布的三季度國(guó)際收支平衡表初步數(shù)據(jù)顯示，三季度，資本和金融項(xiàng)目順差(含凈誤差與遺漏)573億美元，其中，直接投資凈流入407億美元。

　　二季度資本項(xiàng)下順差僅為286億美元。雖然三季度的這一數(shù)據(jù)尚包含誤差與遺漏項(xiàng)，與二季度不具備完全可比對(duì)性，但專家大多判斷資本項(xiàng)下資金流入有加快趨勢(shì)。對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院院長(zhǎng)丁志杰接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者采訪時(shí)說(shuō)，在美Q E退出延后的影響下，10月份外匯占款可能會(huì)超過(guò)1月份的3515億，創(chuàng)下年內(nèi)新高。

　　由于資金加速流入，市場(chǎng)盛傳，外匯局可能出臺(tái)限制結(jié)匯的政策，包括可能在近期對(duì)銀行結(jié)售匯頭寸管理再次實(shí)行收付實(shí)現(xiàn)制會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。這將會(huì)弱化遠(yuǎn)期結(jié)購(gòu)匯對(duì)即期市場(chǎng)的影響，有助于減輕人民幣升值預(yù)期在即期市場(chǎng)上形成的結(jié)匯壓力。但這一傳言并未得到外匯局認(rèn)可。

　　雖然主流觀點(diǎn)認(rèn)為資本加速流入推高了人民幣升值預(yù)期，但也有專家認(rèn)為是人民幣的升值預(yù)期加大了資本流入的興趣。國(guó)際金融問(wèn)題專家、外經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院兼職教授趙慶明對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者說(shuō)，目前看來(lái)，在未來(lái)相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)，我國(guó)國(guó)際收支仍會(huì)是凈流入。近期凈流入增大的現(xiàn)象和人民幣升值預(yù)期升溫密切相關(guān)，中外之間的匯差和利差都促使投機(jī)資金快速流入。

　　值得注意的是，在跨境資本加速流入中國(guó)的同時(shí)，中國(guó)貿(mào)易順差和外國(guó)直接投資卻改善有限。9月份，貿(mào)易順差收窄至152億美元，環(huán)比減少了44.7%。外國(guó)直接投資額為88.4億美元，幾乎與8月份持平。由此可見(jiàn)，跨境資本的流入更多是看好人民幣資產(chǎn)的前景。

　　資本流入推高了外匯占款，加大了基礎(chǔ)貨幣投放的壓力。數(shù)據(jù)顯示，央行口徑的9月份外匯占款增加2682億元，但金融機(jī)構(gòu)口徑的9月份外匯占款僅1419億元。有專家認(rèn)為，數(shù)據(jù)的差異源于央行在外匯市場(chǎng)加大了操作力度。9月份，央行口徑外匯占款大幅增加，直接形成基礎(chǔ)貨幣投放，這和控制M 2增速的要求形成背離。

　　但是，在通脹壓力漸增的情況下，央行收緊貨幣信貸的壓力也日增。此前兩周，央行連續(xù)3期暫停了公開(kāi)市場(chǎng)的逆回購(gòu)操作，以對(duì)沖外匯占款的快速增長(zhǎng)。這一舉措導(dǎo)致貨幣市場(chǎng)利率近期連續(xù)飆升，直至本周四才因央行連續(xù)兩期重啟逆回購(gòu)而結(jié)束。“央行停發(fā)逆回購(gòu)，在銀行間市場(chǎng)實(shí)行凈回籠主要是對(duì)沖資本流入。”中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生如此解讀。但他也認(rèn)為，需要關(guān)注在增長(zhǎng)企穩(wěn)的基礎(chǔ)上，近期通脹率小幅上升，房地產(chǎn)繼續(xù)過(guò)熱，這個(gè)態(tài)勢(shì)如果持續(xù)，可能在邊際上增加貨幣政策操作從中性向中性趨緊轉(zhuǎn)變的風(fēng)險(xiǎn)。

　　同時(shí)，管理層也在有意引導(dǎo)人民幣匯率。過(guò)去一周，人民幣升值腳步明顯緩和，中間價(jià)和即期匯率連續(xù)回調(diào)，從而使得人民幣10月升值幅度收窄。

　　野村證券經(jīng)濟(jì)學(xué)家張智威判斷，中國(guó)央行恢復(fù)流動(dòng)性投放但故意保持貨幣市場(chǎng)利率在高位，發(fā)出貨幣政策收緊清晰信號(hào)。野村證券認(rèn)為，中國(guó)政府將繼續(xù)保持偏緊的流動(dòng)性。貨幣政策收緊的步伐取決于未來(lái)數(shù)月通脹上漲有多快。

　　有專家認(rèn)為，短期而言，政策操作將在控制資本流入、貨幣信貸增長(zhǎng)和通貨膨脹之間謹(jǐn)慎地尋找平衡。但是，這種試圖面面俱到的操作方式絕非治本之策。

　　丁志杰對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，我國(guó)長(zhǎng)期存在貨幣發(fā)行美元化的現(xiàn)象，即央行的基礎(chǔ)貨幣投放基本上來(lái)自于外匯占款。央行貨幣政策高度依賴外部環(huán)境。“短期內(nèi)，政策在穩(wěn)定貨幣供應(yīng)量上是有效的，但長(zhǎng)期是無(wú)效的。未來(lái)應(yīng)該和外部脫鉤。”他說(shuō)。

　　“資本流入-人民幣升值-外匯占款-貨幣投放-通脹壓力”，央行目前在貨幣政策操作中所要權(quán)衡的多重困境，或許正應(yīng)了蒙代爾的“不可能三角”，即在金融政策方面，資本自由流動(dòng)、匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨(dú)立性三者不可能兼得。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委建議從名義匯率入手，通過(guò)將即期匯率日內(nèi)波幅逐步擴(kuò)至“足夠大”的程度，令匯率逐步接近市場(chǎng)化，并最終實(shí)現(xiàn)自由浮動(dòng)匯率。