李劍閣：對發審、退市等制度改革的幾點建議

全國政協委員、中國國際金融公司董事長李劍閣

　　2012年"兩會"召開在即，全國政協委員、中國國際金融公司董事長李劍閣率先就證券市場的熱點話題建言，呼吁放開股票發行節奏、通過存量發行等方式抑制"新股熱"、完善和嚴格執行現有退市制度，切實有效地推動市場化改革。

　　新春伊始，我國證券市場吹起了一股改革暖風。這是一件期待已久的事情。在這里對當前監管部門關注的問題提幾點建議。

　　一、改革新股發審和再融資制度。今后IPO是否繼續由監管部門審批的問題已經提出，作出決定可能需要時日，但放開發行節奏控制，增強發行窗口選擇的靈活性，是否可以先行一步？從海外市場來看，發行上市企業在通過審核或注冊后可以自行選擇時機啟動發行。未來A股也可以考慮進一步提高發行人和主承銷商根據市場需求和承接能力自主選擇發行窗口，通過市場力量調節一級市場發行節奏。

　　另外，建議考慮提高或取消新股網下發行的比例上限，通過加大機構投資者在網下的認購比例，增加機構在定價時的話語權和責任感，鼓勵投資者長期持有股票，優化公司的股東結構。同時，考慮取消網下機構配售部分的鎖定期限制，增加在新股發行和上市環節的存量股份流通性，增加新股上市初期的股票供給，抑制“新股熱”的現象。

　　限制存量發行和“股權分置”一樣是改革初期因為意識形態障礙殘留的問題，需要進一步改革。放開IPO存量發行的過度限制，有利于國有經濟的戰略性重組，也有利于風險資本、PE資本的有序退出。

　　建議進行再融資制度改革。首先，建議參照海外市場的經驗，引入再融資發行的“一般性授權”機制，即現有股東在股東大會上通過普通決議，授予董事會發行新股的一般性授權，以便在授權的有效期內，董事會可決定發行不超過已發行股本一定比例的證券。引入“一般性授權”有助于提高上市公司融資的靈活性和效率，吸引優質上市資源。同時，建議考慮加強再融資定價機制的靈活性，逐步放開對于再融資發行底價的硬性規定，鼓勵采用市場化詢價的方式，充分發揮資本市場的價格發現功能。

　　二、健全分紅制度。A股上市公司不分紅或少分紅一直飽受詬病。十年前監管層就開始努力完善股市的分紅制度。2001年規定將上市公司再融資資格與股利分配水平相掛鉤。2006年提出，要求上市公司公開發行證券應符合“最近三年以現金或股票方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的百分之二十”。兩年后，制度性要求再度加強。2008年，將上市公司再融資條件明確為“最近三年以現金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的百分之三十”，將比例從20%提高至30%，同時強調了現金分紅而非原先的“現金或股票方式”。但這并未有效解決A股上市公司的分紅問題，2005年以來股息支付率逐年下降。2000年至2005年，分紅公司占比和股息支付率均在50%－ 60%之間。但2005年之后這兩個比率有所分化，分紅公司占比逐年提升，從2005年的46.2%上升至2010年的61.8%，但股息支付率卻震蕩下行，2010年下滑至30.2%。看來現有規定并未對上市公司形成有效約束。A股市場長期不振，與投資者的信心有關。必須下大力氣改革上市公司分紅制度。只有讓投資者感受到滿意的公司業績，市場才能讓我們看到滿意的行情。

　　三、完善退市制度。2001年發布的《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》，規定上市公司連續三年虧損可能暫停上市，暫停上市的公司在寬限期內第一個會計年度繼續虧損可能終止上市，也就是說上市公司要連續虧損四年才符合退市條件。而創業板的退市條件更加嚴格一些，現行深交所《創業板上市規則》規定創業板公司如連續出現兩年虧損或最近一個會計年度凈資產為負將直接退市。

　　自A股上市公司退市制度2001年啟動以來，滬深兩市主板因觸犯監管規則而退市的公司共有42家，占比不到2%，多數公司在長期停牌之后，都能通過重組借殼等方式重新返回到股市。而創業板成立兩年以來，還未出現退市的公司。根據WFE的統計數據，總市值排名前五的證券交易所2010年退市股票市值占交易所國內總市值的比例分別為：紐交所（1.6%），納斯達克（2.7%），東京證券交易所（1.5%），倫敦證券交易所（2.2%）。而A股總市值排名第二，2008年以來無一家公司因觸犯監管規則而退市，退市制度形同虛設。

　　創業板自2009年10月30日以來已經運行兩年。這兩年來，創業板經歷了開板之初的狂熱，單個公司的發行市盈率動輒超過70倍，月均發行市盈率也屢創新高，2010年11月月均發行市盈率曾創下99.8倍的高點。經過兩年的發展，創業板公司的成長性卻讓投資者大失所望，創業板上市公司的負面新聞不斷。

　　因此，應該完善和嚴格執行現有退市制度，堅定不移地“埋葬死者”，讓其成為投資者理性擇股的清醒劑，成為懸在上市公司頭上的生死牌。

　　四、建立中小企業快捷融資機制。2010年A股一級市場股本發行達到了歷史最高的1萬億元，其中向市場募集的資金近8700億，但是其中近一半的資金給了銀行和機械、電氣設備等幾大行業。應該加大對民營企業和中小企業的扶持，優化融資結構。多給節能環保、新一代信息技術、生物、高端裝備制造、新能源、新材料和新能源汽車這七大新興戰略行業企業，以及其他創新型和高成長性企業提供融資渠道，建立和完善與其相適應的發行上市制度、交易制度和信息披露制度。針對飽受爭議的中小上市公司質量差的問題，應該加強上市后的行為監管，比如財務造假，擅自改變募集資金投向，高管違規挪用和套現融資資金等做法的監管和處罰力度等，完善退市制度，而不必僅從上市門檻單方面控制。證券市場在直接服務中小企業高端群體的同時，還應該有效連結政府、銀行、新興產業發展基金、創業投資、信用擔保機構、科技保險等，為中小企業提供不同發展階段的專業化融資支持，發揮樞紐作用。

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