烏龍解讀揭示銅市“囚徒困境”：銅礦王國無銅可挖？

　　“年度最佳抄底資產空降，全球最大產銅國智利或許將無銅可挖！”最近一則消息在期貨投資圈掀起巨浪。

　　世界上最大的銅供應國智利于近日公布了一份官方報告，報告中表示“最近勘探出來的銅資源越來越少了……智利境內的銅礦資源已經呈現出趕不上市場需求的趨勢，94%的勘探資源和儲量都是2010年以前發現的……”

　　聞弦歌而知雅意，有媒體便從報告的表述中得出了上述令人不安的結論。可事實果真如此嗎？非也！

　　有分析人士追本溯源，找到報告原始出處，發現該結論不過是斷章取義的烏龍解讀。相反，目前銅礦市場正陷入成本博弈的“囚徒困境”，一邊是銅價跌至低谷，企業面臨虧損；另一邊則是全球銅礦產能加速擴張，除了部分成本過高的礦山以外，誰也不愿過分減產為他人作嫁衣裳。

　　烏龍背后：焦慮者陷阱

　　位于安第斯山脈西麓的智利，享有“銅礦王國”之美譽。它是世界上銅礦資源最豐富的國家，也是世界上產銅和出口銅最多的國家。

　　美國資源調查局2015年數據顯示，全球銅儲量共約為7億噸，其中智利便獨攬2.09億噸，占比29.86%。位居第二的澳大利亞僅0.93億噸，相去甚遠；中國則更少，為0.3億噸。

　　引起本次爭議的是智利銅業委員會發布了的一項關于全球銅狀況的報告，報告中提供的數據表明，近些年來，智利企業找到的銅礦資源越來越少了。相關數據顯示，智利銅礦資源發現的數量表明在過去數年內的新發現十分短缺。94%的已發現資源和儲備都是在2010年前發現的。這意味著，盡管研究強調自2010年以來“用于銅勘探的投資呈現大幅上行軌跡”，但是在長達6年半的時間內智利成功發現銅礦資源的次數非常非常少。

　　根據上述內容，便有人士得出“報告顯示，全球最大的銅生產國將‘無銅可挖’，供應短缺在未來或成常態”的結論。

　　事實上，據有心人士澄清，該報告題為《安第斯山脈中部礦藏帶：礦產開發的關鍵地區》，發布單位為智利礦業部下屬的智利銅業委員會，生成時間是2016年6月，發布時間是2016年7月4日。報告的總結為：“根據已知的信息，（智利）地表的銅礦資源可能面臨枯竭，但是在更深的地下（100至600米）有著巨大的潛在銅礦資源，目前深挖礦井在技術上可行，因而智利的銅礦開采產業可以繼續發展下去。”

　　“由于秘魯新銅礦產能釋放，最近市場傳出智利無銅可挖的言論，我們認為這有些夸大其詞了。”銀河期貨分析師車紅云指出。

　　數據顯示，5月秘魯再次超越智利，成為中國銅礦最大供應國，其中智利為403500噸，同比增36%；秘魯供應量為421675噸，同比增142%，因今年年初秘魯兩大礦山投產。2016年全球銅礦擴建總產能約為151.2萬噸，主要集中在秘魯。

　　智利無銅可挖的言論，是否是銅市供求失衡焦慮者對于秘魯供應釋放的“對沖式主觀解讀”，這無從考證。

　　但車紅云指出，智利近幾年的產量一直在570萬噸附近，并且未來一段時間主要任務是保證產量穩定。但政府也有10年計劃，2012年時預測在未來10年智利將建成總投資達1050億美元的資源類項目，但因為銅價下跌，在2015年時將計劃縮減到750億美元。在2015年8月份，智利礦業部部長AuroraWilliams和智利銅委會共同宣布該國2015-2024年有意開發31個銅礦項目、11個其他礦業項目，擬投資分別為670.35億和102.55億美元。如所有項目落實，則智利銅產量2024年比目前提高33%，至7700萬噸/年。因此，對秘魯成為銅產量增長的主要來源、智利銅產量保持平穩一事應客觀理性對待。

　　銅企困境：維持擴張 殊死一搏

　　“由于連續幾年銅價大跌，各大銅礦山企業紛紛陷入困境，資金緊張勒緊褲帶，各企業紛紛減少了高成本礦山的產量，通過增加低成本礦山開采來支撐現金流。”中銀國際期貨分析師劉超表示，今年供應過剩的大前提仍未根本扭轉，無銅可挖僅反映了礦山勘探支出的減少，并不代表銅資源的枯竭和精礦產量的減少。

　　據其介紹，一季度主要礦產商英美資源、安托法加斯塔、BHP、CODELCODE等全球前7大礦商減產不超過1%，而增產的產量主要來自秘魯和印尼，增產產量要遠大于減產的產量。

　　從礦山投資周期看，2015-2016年恰逢全球礦山達產的高峰期，期間全球銅礦產能料將維持5%以上增速。據ICSG統計數據，2015年全球銅礦產能約為2259.9萬噸，同比增長近5.1%，2015-2018年平均增速或達到6.3%，其中主要是銅精礦產能增速提高較為明顯，濕法銅（SX-EW）產能增速則顯得較為平穩。

　　“總體上看，2018年全球銅礦產能或將達到2750萬噸，較2015年增加近500萬噸，增量非常可觀，幾乎占到了目前總產能的五分之一。”東證期貨分析師曹洋指出。

　　曹洋表示，全球銅礦產能擴張加速的邏輯其實比較好理解。一方面，銅礦投資與建設周期較長，2011年后投資的新建項目在2015-2018年迎來集中投產期；另一方面，部分已投產項目的改擴建工程也在同步，這部分工程目前也在陸續投產。除此之外，雖然銅價持續下跌，但已公布的高成本產能的關停卻非常有限，部分礦業公司剝離了非核心銅礦山，但其他公司收購這部分產能之后也將繼續恢復運營，因此不計入產能出清之列。總體上可以概括為增量充分而縮量不足。

　　“值得注意的是，中國銅冶煉企業正在加速對海外礦山進行收購，中資企業這一輪海外收購如果順利，極有可能會推升未來3年全球銅礦的供應水平。”曹洋提醒。

　　他表示，從中資企業收購海外礦山的歷史來看，前期由于缺乏經驗，很多項目收購后“難產”，不過從中鋁和五礦的海外收購來看，中資企業在這一塊已經有明顯進步。隨著中資企業對海外礦山開發能力的增強，一旦收購成功都會進行全面開發，例如中鋁在秘魯的Toromocho項目，擴產后最終產能可能達到100萬噸銅/年，五礦資源在秘魯的LasBambas項目，擴產后最終產能可能達到40萬噸銅/年。

　　“目前市場對于銅礦產能的高速擴張已基本形成共識，但是分歧較大的點在于這部分產能究竟能有多少轉化為產量，或者說是以什么樣的節奏轉化為產量。直接表現就是項目是否能按期投產，以及項目投產后是否能按計劃爬產。”曹洋通過模型測算，保守預估2016年全球銅礦的實際增產量在37.2萬噸附近的可能性較大。

　　血染銅博士：成本博弈 圖窮匕見

　　“全球銅礦生產商正在進行一場成本博弈，無論是此前的高成本生產商還是低成本生產商都加入了這場看不見的戰爭，無論是選擇增產、提高資源回收率、壓縮人力與管理成本，還是剝離高成本、非核心礦山，目的似乎都在于將成本降至極限。”曹洋表示。

　　他認為，全球銅礦產能及產量維持擴張的一個重要原因是銅礦生產的現金成本仍在下移。由于成本下移，據WoodMackenzie統計，目前全球虧損產能僅占10%，情況相對其他有色品種要好很多。

　　車紅云指出，銅價下跌使企業全力減成本，再加上低成本銅礦產能釋放，銅的成本一直在下降。從彭博的數據來看，截至今年第一季度，全球90%銅礦的成本在4888美元，75%的銅礦的成本在3888美元。這一周期中，截至目前，LME銅價最低到4318美元，目前在5000美元附近，可見銅價已經進入成本區間。

　　“我們認為銅價已經進入底部區域，因為從2011年下跌以來，銅價已經從10190下跌了58%，對銅礦供應釋放早已體現出來，尤其是考慮到全球經濟再次衰退的可能性較低，銅價下行空間已經受到抵制。”車紅云說。

　　曹洋認為，全球銅礦生產成本下移同時，一些其他因素也開始對成本下移形成阻力，再往后成本下移的空間將越來越小。近年來，全球銅礦山采出銅礦的平均品位逐年下降，對于產量的增長及成本的壓降都起了一定的副作用，尤其是對于一些老礦山表現較為突出，這些礦山技改擴產的難度比較大，只能夠通過裁員減薪等方式來降低成本，同時，縮減開支也會激化勞資矛盾或增加生產事故的隱患，總體上看，這部分礦山的成本很難再進行壓降，最終可能被出售或者關停。